上市公司ESG责任履行的经济效应研究——基于长期和动态视角

谢萌; 王翌秋; 徐杨

上市公司ESG责任履行的经济效应研究——基于长期和动态视角

1.
河南农业大学经济与管理学院, 河南郑州 450046
2.
南京农业大学金融学院，江苏南京 210095

基金项目:

贵州省哲学社会科学规划重大课题 22GZZB07

南京农业大学中央高校基本科研业务费人文社会科学研究基金 SKCX2023013

详细信息

作者简介:
谢萌(1996-)，女，河南商丘人，河南农业大学经济与管理学院讲师

徐杨(1993-)，男，江苏南京人，南京农业大学金融学院博士研究生

通讯作者:
王翌秋(1980-)(通讯作者)，女，贵州赤水人，南京农业大学金融学院教授，博士生导师

中图分类号: F275;X322
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出版历程
- 收稿日期: 2024-09-21
- 网络出版日期: 2024-12-28
- 刊出日期: 2024-11-28

Research on the Economic Effects of ESG Responsibility Fulfillment of Listed Companies: Based on Long Term and Dynamic Perspectives

1.
College of Economics and Management, Henan Agricultural University, Zhengzhou 450046
2.
College of Finance, Nanjing Agricultural University, Nanjing 210095, China

摘要

摘要: ESG是基于长期主义的价值导向，践行ESG理念如何影响企业长期价值是当前需要研究的重要课题。基于2015—2022年中国上市公司数据，从短期和长期、静态和动态的视角考察企业履行ESG责任对企业绩效的影响。研究发现，上市公司履行ESG责任在短期内不能提高企业财务绩效，但能提高长期绩效，企业在进行ESG实践的第三年左右能实现财务绩效的提升。企业履行ESG责任对企业绩效的影响具有时滞性和延续性，促进企业创新和优化企业管理是企业履行ESG责任提高长期绩效的两条路径。异质性分析表明，企业履行ESG责任对非国有企业、高管持股比例高和媒体关注度高的企业影响更大。本研究对深化洞察ESG价值创造机理具有重要意义。
- ESG /
- 短期绩效 /
- 长期绩效 /
- 动态效应 /
- 事件研究法
Abstract: ESG is based on a long-term value orientation, and how the implementation of ESG concepts affects the long-term value of enterprises is an important topic that needs to be studied at present. Based on the data of Chinese listed companies from 2015 to 2022, this study examines the impact of ESG performance on corporate performance from short-term and long-term, static and dynamic perspectives. Research has found that fulfilling ESG responsibilities by listed companies cannot improve corporate financial performance in the short term, but can improve long-term performance that represents the company's sustainable development ability. Companies can achieve financial performance improvement around the third year of ESG practice. The impact of fulfilling ESG responsibilities on corporate performance has a time lag and continuity. Enterprises fulfilling their ESG responsibilities mainly improve their long-term performance through two channels: promoting enterprise innovation and optimizing enterprise management. Heterogeneity analysis shows that compared to state-owned enterprises, enterprises with low executive shareholding and high media attention, fulfilling ESG responsibilities has a greater impact on non-state-owned enterprises, enterprises with high executive shareholding and high media attention. This article is of great significance for deepening insights into the ESG value creation mechanism.
- ESG /
- short-term performance /
- long-term performance /
- dynamic effects /
- event research method

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图 1 企业履行ESG责任与企业绩效散点图

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图 2 样本匹配前后倾向得分的核密度

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图 3 上市公司ESG责任履行影响企业绩效的变化趋势

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表 1 变量定义

变量	变量名称	符号	变量定义
被解释变量	总资产收益率	ROA	利润总额/资产总额
	净资产收益率	ROE	净利润/平均股东权益
	托宾Q值	Tobin’Q	(权益市值+总负债)/总资产
	全要素生产率	TFP	采用LP法测算
解释变量	ESG实践	ESG	环境、社会和治理得分
机制变量	研发投入	R&D	研发投入/净利润
	专利发明	Patent	发明专利授权量加1的自然对数
	管理费用率	Exp1	管理费用/主营业务收入
	高管超额在职消费	Exp2	高管实际在职消费与预期正常在职消费的差额
控制变量	企业规模	Size	企业总资产的自然对数
	资产负债率	Lev	总负债/年末总资产
	独立董事占比	Indir	独立董事/董事会成员人数
	账面市值比	BM	账面价值/股东权益的流通市值
	内部现金流	CF	经营活动现金流量净额/年末总资产
	营业利润增长率	Growth	本年度营业利润增长额/上一年度营业利润总额

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表 2 变量描述性统计

变量	均值	标准差	最小值	中位数	最大值
总资产收益率	0.022	0.102	-0.781	0.033	0.279
净资产收益率	0.021	0.263	-3.096	0.062	0.474
托宾Q值	1.930	1.317	0.803	1.512	10.645
全要素生产率	9.150	1.085	6.974	9.031	12.287
ESG	5.878	0.776	3.964	5.836	8.323
研发投入	5.279	5.512	0.030	3.960	48.470
专利发明	3.831	1.284	0.693	3.738	8.233
管理费用率	0.080	0.076	0.007	0.060	0.609
高管在职消费	0.000	0.017	-0.052	-0.002	0.105
企业规模	22.449	1.340	18.780	22.280	26.426
资产负债率	0.440	0.207	0.052	0.431	0.990
独立董事占比	38.015	5.520	28.570	36.360	60.000
账面市值比	0.614	0.280	0.076	0.585	1.274
内部现金流	0.050	0.069	-0.179	0.048	0.273
营业利润增长率	-1.236	8.902	-71.468	-0.254	28.342

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表 3 上市公司ESG责任履行对企业绩效的影响

变量	(1)	(2)	(3)	(4)
	短期绩效		长期绩效
	总资产收益率	净资产收益率	托宾Q值	全要素生产率
ESG	-0.048	0.033	0.046^***	0.047^*
ESG	(-0.166)	(0.541)	(2.707)	(1.953)
Size	-0.005	-0.014	0.039	0.014
Size	(-1.197)	(-1.555)	(1.562)	(0.418)
Lev	-0.105^***	0.037	-0.076	0.392^***
Lev	(-7.084)	(1.051)	(-0.791)	(2.839)
Indir	-0.003	-0.001	-0.002	0.009^***
Indir	(-0.917)	(-0.198)	(-1.154)	(3.197)
BM	-0.013	-0.013	0.035	-3.554^***
BM	(-1.468)	(-0.694)	(0.665)	(-45.970)
CF	0.039^**	0.084^**	0.169	0.029
CF	(2.134)	(2.183)	(1.591)	(0.182)
Growth	0.004^***	0.002^**	0.001^*	0.002^*
Growth	(29.751)	(2.319)	(1.775)	(1.814)
常数项	0.213^**	0.401^*	8.002^***	3.282^***
常数项	(2.265)	(1.937)	(14.080)	(4.189)
个体固定效应	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制
样本量	7 932	7 932	7 932	7 932
R²	0.260	0.024	0.091	0.372
注：*、、*分别表示1%、5%、10%的显著水平，括号内为t统计量。下表同。

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表 4 稳健性检验：敏感性分析

被解释变量：全要素生产率	系数	标准误	t值	R_PE²	稳健性值
ESG	0.046	0.017	2.707	0.003	0.053

强度	系数	标准误	t值	R_EZ²	R_PZ²
营业利润增长率1	0.046	0.017	2.693	0.000	0.000
营业利润增长率2	0.045	0.017	2.678	0.001	0.001
营业利润增长率3	0.045	0.017	2.664	0.001	0.001
被解释变量：托宾Q值	系数	标准误	t值	R_PE²	稳健性值
ESG	0.047	0.024	1.953	0.001	0.027

强度	系数	标准误	t值	R_EZ²	R_PZ²
营业利润增长率1	0.047	0.024	1.938	0.000	0.000
营业利润增长率2	0.046	0.024	1.923	0.000	0.001
营业利润增长率3	0.046	0.024	1.908	0.000	0.001
注：R_PE²表示在控制其他变量的情况下，解释变量ESG对被解释变量企业绩效(全要素生产率、托宾Q值)的偏R²；稳健性值是使估计系数恰好为零的稳健值；R_EZ²和R_PZ²分别表示在控制其他变量的情况下，遗漏变量Z对解释变量ESG的偏R²和对企业绩效(全要素生产率、托宾Q值)的偏R²。

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表 5 稳健性检验：替换解释变量衡量方式

变量	(1)	(2)	(3)	(4)	(5)	(6)	(7)	(8)
	商道融绿数据库				文本分析法
	总资产收益率	净资产收益率	全要素生产率	托宾Q值	总资产收益率	净资产收益率	全要素生产率	托宾Q值
ESG	0.005	0.001	0.014^**	0.035^*	-0.079	-2.927	0.645^*	0.296^*
ESG	(0.281)	(0.312)	(2.005)	(1.726)	(-1.366)	(-1.286)	(1.703)	(1.925)
控制变量	控制	控制	控制	控制	控制	控制	控制	控制
个体固定效应	控制	控制	控制	控制	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制	控制	控制	控制	控制
常数项	0.646	1.608	7.110^***	5.857	0.228	0.655^*	8.686^***	14.743^***
常数项	(1.443)	(1.293)	(3.656)	(1.039)	(1.623)	(1.927)	(6.661)	(3.561)
样本量	4 050	4 050	4 050	4 050	12 094	12 094	12 094	12 094
R²	0.146	0.104	0.191	0.419	0.177	0.197	0.245	0.235

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表 6 稳健性检验：工具变量法

变量	(1)	(2)	(3)	(4)
	全要素生产率		托宾Q值
	第一阶段	第二阶段	第一阶段	第二阶段
ESG		1.967^*		1.643^*
ESG		(1.803)		(1.701)
行业年度ESG均值	0.977^***		0.833^***
行业年度ESG均值	(17.088)		(10.238)
空气质量	-0.001^**		-0.002^**
空气质量	(-2.251)		(-2.316)
控制变量	控制	控制	控制	控制
行业固定效应	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制
常数项	5.622^***	-3.492	5.596^***	-4.014
常数项	(8.232)	(-0.588)	(25.351)	(-0.736)
F值	17.431		13.263
过度识别检验	0.598(P=0.374)		0.237(P=0.863)
样本量	7 932		7 932
R²	0.152	0.958	0.155	0.495

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表 7 平衡性检验结果

变量	样本匹配前后	均值		标准偏误%	标准偏误减少%	T检验
变量	样本匹配前后	处理组	控制组	标准偏误%	标准偏误减少%	T值	P值
Size	Unmatched	22.411	22.457	-3.5	35.3	-1.772	0.077
Size	Matched	22.411	22.381	2.3	35.3	1.155	0.251
Lev	Unmatched	0.413	0.420	-3.7	43.6	-1.861	0.063
Lev	Matched	0.413	0.409	2.1	43.6	1.000	0.297
Indir	Unmatched	37.99	38.033	-0.8	-119.1	-0.394	0.694
Indir	Matched	37.99	38.084	-1.7	-119.1	-0.856	0.389
BM	Unmatched	0.586	0.624	-13.7	96.4	-6.921	0.000
BM	Matched	0.586	0.584	0.5	96.4	0.245	0.802
CF	Unmatched	0.050	0.053	-4.1	63.0	-2.062	0.039
CF	Matched	0.049	0.051	-1.5	63.0	-0.754	0.455
Growth	Unmatched	-1.288	-1.335	0.5	93.3	0.256	0.795
Growth	Matched	-1.284	-1.281	-0.0	93.3	-0.021	0.986
统计量	Ps R²	LR chi²	P值	Mean Bias	Med Bias	B	R
匹配前	0.003	51.420	0.000	4.400	4.200	13.700	1.010
匹配后	0.000	0.210	1.000	0.200	0.100	0.900	1.000

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表 8 样本匹配后的回归

变量	(1)	(2)
变量	全要素生产率	托宾Q值
ESG	0.080^**	0.076^**
ESG	(2.382)	(2.236)
控制变量	控制	控制
个体固定效应	控制	控制
时间固定效应	控制	控制
常数项	3.555^***	3.506^***
常数项	(3.156)	(3.081)
样本量	7 316	7 316
R²	0.380	0.377

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表 9 上市公司ESG责任履行影响长期绩效的机制检验

变量	(1)	(2)	(3)	(4)
	企业创新		企业管理优化
	研发投入	专利发明	管理费用率	高管超额在职消费
ESG	0.161^**	24.520^*	-0.002^*	-0.013^***
ESG	(2.037)	(1.889)	(-1.711)	(-3.604)
Size	-0.002	8.451	-0.002	-0.013
Size	(-0.013)	(0.372)	(-1.481)	(-0.070)
Lev	0.390	-56.741	-0.017^***	0.021
Lev	(0.920)	(-0.749)	(-3.066)	(1.285)
Indir	-0.020^**	0.280	-0.002	0.029
Indir	(-2.104)	(0.187)	(-1.347)	(1.092)
BM	0.263	18.341	0.009^***	0.037
BM	(1.015)	(0.446)	(2.724)	(0.331)
CF	0.375	28.893	-0.003	-0.069^*
CF	(0.722)	(0.369)	(-0.511)	(-1.189)
Growth	0.003	0.271	-0.001	0.010
Growth	(0.782)	(0.241)	(-0.527)	(0.523)
常数项	-0.837	253.300	0.126^***	0.025
常数项	(-0.104)	(0.212)	(3.981)	(0.204)
个体固定效应	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制
样本量	7 753	1 943	7 129	8 753
R²	0.016	0.011	0.015	0.061

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表 10 上市公司ESG责任履行对长期绩效的影响：高管持股水平差异

变量	(1)	(2)	(3)	(4)
	托宾Q值		全要素生产率
	高管持股比例低的企业组	高管持股比例高的企业组	高管持股比例低的企业组	高管持股比例高的企业组
ESG	0.041	0.053^*	0.039	0.058^**
ESG	(1.284)	(1.677)	(1.535)	(2.264)
Size	-0.019	0.079^*	0.024	0.033
	(-0.385)	(1.751)	(0.599)	(0.924)
Lev	0.136	0.288^*	-0.034	-0.122
	(0.779)	(1.666)	(-0.235)	(-0.882)
Indir	0.006^*	0.007^*	-0.002	-0.004
	(1.747)	(1.714)	(-0.939)	(-1.160)
BM	-3.502^***	-3.678^***	0.047	0.078
	(-32.40)	(-37.45)	(0.596)	(1.027)
CF	-0.222	0.035	0.206	0.198
	(-1.052)	(0.173)	(1.265)	(1.354)
Growth	-0.004	-0.001	-0.001	0.002
	(-1.552)	(-0.540)	(-0.058)	(0.863)
常数项	1.702^*	4.469^***	8.058^***	8.454^***
	(1.669)	(4.009)	(9.746)	(9.374)
个体固定效应	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制
样本量	3 512	3 900	2 894	3 446
R²	0.420	0.319	0.103	0.090

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表 11 上市公司ESG责任履行对长期绩效的影响：所有制差异

变量	(1)	(2)	(3)	(4)
	托宾Q值		全要素生产率
	国有企业	非国有企业	国有企业	非国有企业
ESG	-0.043	0.063^**	0.035^*	0.036^*
ESG	(-1.333)	(2.224)	(1.764)	(1.800)
Size	0.019	0.020	0.039	0.004
Size	(0.374)	(0.506)	(1.168)	(0.136)
Lev	0.309^*	0.193	0.354^***	-0.253^**
Lev	(1.702)	(1.346)	(2.722)	(-2.384)
Indir	0.001	0.009^***	-0.003	-0.003
Indir	(0.249)	(2.953)	(-1.158)	(-1.332)
BM	-3.412^***	-3.689^***	-0.078	0.062
BM	(-29.751)	(-41.993)	(-1.082)	(1.042)
CF	-0.095	0.266	0.136	0.165
CF	(-0.430)	(1.486)	(0.963)	(1.401)
Growth	-0.003	-0.004	-0.004	0.020
Growth	(-0.212)	(-0.394)	(-0.238)	(1.269)
常数项	3.755^***	2.721^***	7.914^***	9.091^***
常数项	(3.178)	(3.032)	(10.201)	(14.257)
个体固定效应	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制
样本量	2 480	4 644	2 575	4 426
R²	0.352	0.392	0.066	0.128

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表 12 上市公司ESG责任履行对长期绩效的影响：媒体关注度差异

变量	(1)	(2)	(3)	(4)
	托宾Q值		全要素生产率
	低媒体关注度企业	高媒体关注度企业	低媒体关注度企业	高媒体关注度企业
ESG	-0.019	0.115^***	0.015	0.058^**
ESG	(-0.677)	(3.039)	(0.694)	(2.306)
Size	0.014	0.027	0.033	0.032
Size	(0.346)	(0.486)	(1.045)	(0.895)
Lev	0.466^***	-0.114	-0.041	0.061
Lev	(2.991)	(-0.592)	(-0.329)	(0.496)
Indir	0.007^**	0.005	-0.004	-0.002
Indir	(2.116)	(1.201)	(-1.360)	(-0.110)
BM	-3.383^***	-3.894^***	-0.075	0.096
BM	(-34.731)	(-33.062)	(-1.019)	(1.279)
CF	0.256	0.263	0.191	0.229
CF	(1.322)	(1.115)	(1.294)	(1.511)
Growth	0.001	-0.001	0.001	0.001
Growth	(1.071)	(-0.756)	(0.532)	(0.869)
常数项	3.187^***	2.781^**	8.340^***	7.827^***
常数项	(3.342)	(2.178)	(11.280)	(9.584)
个体固定效应	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制
样本量	4 030	3 011	3 425	3 025
R²	0.376	0.395	0.132	0.051

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表 13 上市公司ESG责任履行对企业绩效的动态影响：滞后项检验

变量	(1)	(2)	(3)	(4)	(5)	(6)
变量	总资产收益率			净资产收益率
L.ESG	-0.039			-0.094
L.ESG	(-1.150)			(-1.199)
L2.ESG		0.001			-0.038
L2.ESG		(0.286)			(-0.004)
L3.ESG			0.092^*			0.031^**
L3.ESG			(1.706)			(2.227)
常数项	-0.164	-0.030	-0.127	0.017	-0.405	-0.753
常数项	(-1.420)	(-0.204)	(-0.530)	(0.061)	(-1.120)	(-1.199)
个体固定效应	控制	控制	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制	控制	控制
样本量	6 099	4 651	1 149	6 026	4 357	1 133
R²	0.007	0.004	0.016	0.003	0.004	0.017

变量	(7)	(8)	(9)	(10)	(11)	(12)
变量	托宾Q值			全要素生产率
L.ESG	0.039^*			0.037^*
L.ESG	(1.655)			(1.922)
L2.ESG		0.095^*			0.032^*
L2.ESG		(1.939)			(1.657)
L3.ESG			-0.107			0.064^*
L3.ESG			(-1.376)			(1.922)
常数项	6.695^***	7.858^***	3.878	7.133^***	8.193^***	12.037^***
常数项	(8.245)	(4.466)	(1.269)	(9.943)	(11.040)	(9.389)
个体固定效应	控制	控制	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制	控制	控制
样本量	7 027	4 656	2 108	7 027	4 656	2 108
R²	0.374	0.066	0.416	0.078	0.085	0.225

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表 14 上市公司ESG责任履行对企业绩效的动态影响：事件研究法检验

变量	(1)	(2)	(3)	(4)
变量	总资产收益率	净资产收益率	托宾Q值	全要素生产率
事件前3年	0.444	0.869	-0.015	0.027
事件前3年	(1.564)	(1.329)	(-0.214)	(0.844)
事件前2年	0.342	0.161	-0.012	0.023
事件前2年	(1.495)	(0.287)	(-0.201)	(0.843)
事件当年	0.003	0.017	0.009^**	0.005^**
事件当年	(0.172)	(0.338)	(2.025)	(2.323)
事件后1年	0.010	0.015	0.014^**	0.010^***
事件后1年	(0.614)	(0.232)	(2.259)	(3.190)
事件后2年	0.017	0.115^*	0.022^***	0.010^***
事件后2年	(1.109)	(1.832)	(3.742)	(3.687)
事件后3年	0.026^**	0.140^**	0.007	0.004^**
事件后3年	(2.008)	(2.333)	(1.517)	(2.011)
控制变量	控制	控制	控制	控制
个体固定效应	控制	控制	控制	控制
时间固定效应	控制	控制	控制	控制
样本量	20 190	20 190	20 190	16 937
R²	0.203	0.161	0.204	0.454

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