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机构投资者持股、高管超额薪酬与公司治理

陈晓珊 刘洪铎

陈晓珊, 刘洪铎. 机构投资者持股、高管超额薪酬与公司治理[J]. 广东财经大学学报, 2019, 34(2): 46-59.
引用本文: 陈晓珊, 刘洪铎. 机构投资者持股、高管超额薪酬与公司治理[J]. 广东财经大学学报, 2019, 34(2): 46-59.
CHEN Xiao-shan, LIU Hong-duo. Institutional Investors' Holdings, Executives' Excess Compensation and Corporate Governance[J]. Journal of Guangdong University of Finance & Economics, 2019, 34(2): 46-59.
Citation: CHEN Xiao-shan, LIU Hong-duo. Institutional Investors' Holdings, Executives' Excess Compensation and Corporate Governance[J]. Journal of Guangdong University of Finance & Economics, 2019, 34(2): 46-59.

机构投资者持股、高管超额薪酬与公司治理

基金项目: 

广东省哲学社会科学“十三五”规划青年项目 GD18YYJ04

详细信息
    作者简介:

    陈晓珊(1989-), 女, 广东汕头人, 广东财经大学会计学院讲师, 博士

    刘洪铎(1986-), 男, 广东潮州人, 广东外语外贸大学经济贸易学院讲师, 博士

  • 中图分类号: F276.6;F830.91

Institutional Investors' Holdings, Executives' Excess Compensation and Corporate Governance

  • 摘要: 既有文献局限于将机构投资者视为无差异的分析对象, 使得关于上市公司外部机构投资者在公司治理中究竟扮演“监督者”“合谋者”、抑或“旁观者”的角色至今仍未有明确定论。基于机构投资者的个体异质性视角, 选取我国2010年~2017年A股上市公司为研究样本, 实证检验异质个体机构投资者持股与高管超额薪酬之间的关系, 以此考察个体机构投资者在公司治理中的角色。研究结果表明:整体层面上, 机构投资者持股的深度和广度都有助于降低高管超额薪酬, 并且后者的抑制效应相对较大; 个体层面上, 证券投资基金持股比例与高管超额薪酬正相关, 券商、保险公司、社保基金、信托公司等机构投资者持股比例与高管超额薪酬负相关, 未有证据表明QFII、财务公司、银行等机构投资者持股与高管超额薪酬存在明显的相关性。上述结果说明, 券商、保险公司、社保基金、信托公司等机构投资者在降低上市公司代理成本方面主要扮演“监督者”角色, 证券投资基金更多体现为“合谋者”, 而QFII、财务公司、银行等机构投资者主要持“旁观者”的态度。
  • 表  1  变量定义

    变量层级 变量符号 变量名称 变量定义
    被解释变量 overpay 高管超额薪酬水平 根据模型(1)和(2)估计所得
    overpay_dum 高管是否获得超额薪酬 虚拟变量,当超额薪酬水平大于0时取值1,否则取值0
    解释变量 inst_hold 机构投资者持股深度 证券投资基金、社保基金、QFII、券商、保险公司、信托公司、财务公司、银行等机构投资者持股比例之和
    inst_number 机构投资者持股广度 持股机构类型的数量之和
    inst_fund 证券投资基金持股 证券投资基金持股比例
    inst_qfii QFII合格境外投资者持股 QFII持股比例
    inst_broker 券商持股 券商持股比例
    inst_insurance 保险公司持股 保险公司持股比例
    inst_security 社保基金持股 社保基金持股比例
    inst_entrust 信托公司持股 信托公司持股比例
    inst_finance 财务公司持股 财务公司持股比例
    inst_bank 银行持股 银行持股比例
    控制变量 lnallowance 独立董事激励 独立董事津贴
    perks 高管在职消费 管理费用/营业收入
    lnsalary 高管货币薪酬激励 金额最高前三名高管的薪酬总额的自然对数
    director 董事会规模 董事会人数
    age_average 高层人员的职业生涯关注 董事、监事和高管的平均年龄
    num_total 高层规模 董事、监事和高管的总人数
    share_manage 高管持股比例 高管持有本公司的股份比例
    roe 公司业绩 净利润/营业收入
    year 年度效应 虚拟变量,对应某一年份取值1,否则取值0
    industry 行业效应 虚拟变量,对应某一行业取值1,否则取值0
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    表  2  变量描述性统计信息

    变量 观测值 均值 标准差 最小值 最大值
    overpay 17 219 0.001 0.602 -1.516 1.534
    overpay_dum 17 219 0.609 0.488 0 1
    inst_hold 17 219 4.83 4.522 0 34.39
    inst_number 17 219 2.121 1.028 0 7
    inst_fund 17 219 2.212 3.140 0 15.84
    inst_qfii 17 219 0.106 0.599 0 12.08
    inst_broker 17 219 0.589 1.193 0 7.880
    inst_insurance 17 219 0.420 1.292 0 14.54
    inst_security 17 219 0.437 0.967 0 6.210
    inst_entrust 17 219 1.003 2.290 0 16.56
    inst_finance 17 219 0.030 0.275 0 7.410
    inst_bank 17 219 0.033 0.510 0 17.92
    lnallowance 17 219 10.93 0.476 9.616 12.21
    perks 17 219 0.101 0.080 0.010 0.489
    lnsalary 17 219 14.19 0.716 12.25 16.13
    director 17 219 5.430 1.986 0 16
    age_average 17 219 45.55 10.35 0 61
    num_total 17 219 16.84 5.622 0 53
    share_manage 17 219 4.161 11.26 0 376.6
    roe 17 219 0.090 0.134 -0.495 0.554
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    表  3  变量相关性检验

    overpay overpay_dum VIF 1/VIF
    overpay 1
    overpay_dum 0.785 9*** 1
    inst_hold -0.073 2*** -0.004 8*** 1.25 0.800
    inst_number -0.051 5*** -0.010 2*** 1.29 0.773
    inst_fund 0.086 0*** 0.062 7*** 1.16 0.864
    inst_qfii 0.097 0*** 0.046 3*** 1.05 0.955
    inst_broker -0.005 6*** -0.039 5*** 1.05 0.956
    inst_insurance -0.061 7*** -0.020 0*** 1.04 0.960
    inst_security -0.090 8*** -0.019 3*** 1.08 0.926
    inst_entrust -0.057 4*** -0.080 3*** 1.08 0.924
    inst_finance -0.033 3*** -0.032 8*** 1.02 0.981
    inst_bank -0.034 4*** -0.015 6*** 1.02 0.985
    lnallowance 0.266 1*** 0.113 1*** 1.19 0.842
    perks 0.037 6*** 0.043 2*** 1.02 0.976
    lnsalary 0.475 0*** 0.409 8*** 1.25 0.803
    director 0.025 7*** 0.006 1*** 2.42 0.413
    age_average -0.001 9*** -0.007 3*** 2.03 0.493
    num_total 0.042 1*** 0.010 7*** 2.94 0.339
    share_manage 0.006 8*** 0.039 0*** 1.04 0.962
    roe 0.045 0*** 0.050 8*** 1.04 0.962
    说明:***代表在1%的统计水平上显著。
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    表  4  机构投资者持股与高管超额薪酬:持股深度与持股广度

    机构投资者持股深度 机构投资者持股广度
    (1) (2) (3) (4)
    因变量:overpay 因变量:overpay_dum 因变量:overpay 因变量:overpay_dum
    inst_hold -0.003***(0.001) -0.063***(0.006)
    inst_number -0.037***(0.002) -0.291***(0.025)
    lnallowance -0.079***(0.006) -0.405***(0.065) -0.076***(0.006) -0.377***(0.064)
    perks 0.719***(0.044) 4.093***(0.448) 0.674***(0.042) 3.822***(0.440)
    lnsalary 0.880***(0.005) 3.520***(0.091) 0.886***(0.005) 3.561***(0.091)
    director 0.012***(0.002) 0.087***(0.021) 0.011***(0.002) 0.081***(0.021)
    age_average 0.001***(0.000) 0.005(0.004) 0.001***(0.000) 0.005(0.004)
    num_total -0.013***(0.001) -0.078***(0.009) -0.012***(0.001) -0.073***(0.009)
    share_manage 0.001***(0.000) 0.014***(0.003) 0.001***(0.000) 0.013***(0.003)
    roe -0.428***(0.023) -1.221***(0.234) -0.414***(0.022) -1.148***(0.231)
    year
    industry
    N 17 219 17 219 17 219 17 219
    R2/Pseudo R2 0.923 0.376 0.927 0.348
    说明:******分别表示在1%、5%、10%的统计水平上显著;回归中按公司代码进行了cluster处理,小括号内为cluster聚类稳健标准误。下表同。
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    表  5  机构投资者持股与高管超额薪酬:个体异质性

    因变量:overpay (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9)
    全样本 证券投资基金 QFII 券商 保险公司 社保基金 信托公司 财务公司 银行
    inst_fund 0.002*** 0.003***
    (0.001) (0.001)
    inst_qfii -0.004 -0.002
    (0.007) (0.007)
    inst_broker -0.016*** -0.017***
    (0.002) (0.002)
    inst_insurance -0.009*** -0.010***
    (0.001) (0.001)
    inst_security -0.007*** -0.006***
    (0.002) (0.002)
    inst_entrust -0.002** -0.003***
    (0.001) (0.001)
    inst_finance -0.006 -0.010
    (0.008) (0.008)
    inst_bank -0.001 -0.001
    (0.006) (0.006)
    控制变量
    year
    industry
    N 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219
    R2 0.925 0.923 0.923 0.924 0.924 0.923 0.923 0.923 0.923
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    表  6  控制内生性回归结果:持股深度与持股广度

    2SLS估计 Ⅳ-Probit估计 2SLS估计 Ⅳ-Probit估计
    (1) (2) (3) (4) (5) (6)
    第一阶段 第二阶段 第一阶段 第二阶段
    Ⅳ: l.inst_hold 0.565***
    (0.011)
    Ⅳ: inst_hold_ind 0.722***
    (0.040)
    inst_hold -0.004*** -0.025***
    (0.001) (0.008)
    Ⅳ: l.inst_number 0.331***
    (0.009)
    Ⅳ: inst_number_ind 0.926***
    (0.041)
    inst_number -0.082*** -0.484***
    (0.005) (0.055)
    不可识别检验 592.744*** 687.59***
    弱工具变量检验 3 538.687*** 1 047.55***
    F统计量 1 655.57*** 986.87***
    Wald test 3.28* 33.91***
    控制变量
    year
    industry
    N 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219
    R2 / Pseudo R2 0.923 0.923 0.381 0.921 0.921 0.378
    说明:弱工具变量检验报告的是Cragg-Donald Wald F statistic。下表同。
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    表  7  控制内生性回归结果:个体异质性

    (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8)
    证券投资基金 QFII 券商 保险公司 社保基金 信托公司 财务公司 银行
    inst_fund 0.029***
    (0.002)
    inst_qfii -0.004
    (0.010)
    inst_broker -0.025***
    (0.004)
    inst_insurance -0.015***
    (0.002)
    inst_security -0.013***
    (0.004)
    inst_entrust -0.003*
    (0.002)
    inst_finance -0.019
    (0.015)
    inst_bank -0.004
    (0.008)
    不可识别检验 432.564*** 18.521*** 241.232*** 83.812*** 326.336*** 129.783*** 25.887*** 8.780**
    弱工具变量检验 4 345.457*** 5 161.111*** 1 476.709*** 4 653.798*** 2 762.121*** 2 285.752*** 4 517.321*** 1.0e+04***
    F统计量 1 911.29*** 1 687.53*** 1 789.73*** 1 675.01*** 1 693.19*** 1 694.45*** 1 686.64*** 1 681.64***
    控制变量
    year
    industry
    N 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219 17 219
    R2 0.798 0.923 0.924 0.923 0.923 0.923 0.923 0.923
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出版历程
  • 收稿日期:  2018-10-26
  • 网络出版日期:  2021-05-29
  • 刊出日期:  2019-04-28

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