A Study on the Impact of the Central Bank Digital Currency on Payment System
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摘要: 数字化时代数字经济与信息技术蓬勃发展，倒推着支付体系的更新换代，央行数字货币作为一种新型数字化支付工具应运而生。基于流行的货币支付属性构建货币效用模型研究支付工具的新旧交替，探索央行数字货币如何通过替代现有支付工具开启支付系统新格局，并通过数值模拟预测央行数字货币取代现有支付工具的过程。研究表明：央行数字货币替代现有支付工具的程度由货币转化成本和支付属性决定，计息央行数字货币的替代力强于无息央行数字货币，现金支付被取代的程度更深，存款支付被取代的规模更大。央行数字货币成为未来主流的支付工具是大势所趋，央行对于数字货币的设计应允许其支付属性随时代发展而灵活变换；且央行发行数字货币应从对市场冲击力最小的无息央行数字货币开始，并随着技术的发展有针对性地增加新的功能。Abstract: The vigorous development of digital economy and information technology in the digital age pushes the renewal of the payment system, and the central bank digital currency (CBDC) emerges as a new type of digital payment tool. In this context, making a currency utility model based on popular currency payment attributes to study the replacement of old and new payment instruments, this paper explores how CBDC can open a new pattern of payment systems by replacing existing payment instruments, and predicts by numerical simulationthe replacement process with CBDC. It is found that the degree to which CBDC replaces existing payment instruments is determined by the cost of currency conversion and payment attributes. The interest-bearing CBDC is stronger than the interest-free CBDC. Cash payments are being replaced to a much greater extent and deposit payments are being replaced on a much larger scale.The findings indicate that it is a general trend to make CBDC the mainstream payment tool in the future; the central bank should allow its payment attributes to change flexibly with the times; and the central bank should first issue the interest free CBDC, which has the least impact on the market, and the functions of CBDC can change along with the technology.
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Key words:
- digital currency /
- CBDC /
- payment instrument /
- payment system /
- payment attribute /
- currency substitution
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一、 引言
近年来，大数据、云计算、人工智能、区块链以及物联网等数字科技快速发展，数字经济模式与数字新业态层出不穷。数字经济的发展催生出新商品市场交易模式，对支付服务也提出了新要求，现有的支付工具已经无法全面满足支付市场需求，数字支付是伴随经济与科技的发展自然演变的结果。中国的支付体系始于1977年，由人民银行统一办理结算，经历了“全国大联行”的三级清算、专业银行自行联行体系，再到现在的电子联行体系，中国支付体系正朝着现代化支付系统迈进(温信祥，2020)[1]。伴随着信息科技的发展，以互联网为载体的互联网支付方式应运而生，互联网支付突破了传统的银行系统，将支付体系扩展到银行系统之外，传统商业银行借助互联网实现网上银行、手机银行的创新，大型科技公司则借助互联网实现平台支付如“支付宝”“微信”，以及模式创新支付如“P2P网贷”“蚂蚁花呗”“蚂蚁借呗”等(侯建强和王喜梅，2016)[2]。移动支付的快速发展为社会公众提供了便利高效的零售支付服务，在助力数字经济发展的同时培育了公众的数字支付习惯，提高了公众对技术和支付服务创新的需求。
随着私人数字货币的问世，数字货币支付的理念开始逐渐清晰，然而私人数字货币应用于支付体系存在诸多缺陷：一方面，私人数字支付的法律性质以及财务性质有待进一步理清与确认；另一方面，巨量的私人支付活动事实上是在银行账户体系之外开展的，这对金融监管以及货币政策当局而言是巨大挑战。解决这一问题需要完成从私人数字支付向法定数字支付的转变，即需要发行法定数字货币，或者称为央行数字货币(Central bank digital currencies, 简称CBDC)(周子衡，2018)[3]。部分主权国家为应对私人数字货币对政府货币主权、货币政策、金融稳定和经济秩序带来的冲击与腐蚀，开始探索央行数字货币在支付领域的开发与应用(吴心弘和裴平，2021)[4]。因此，依据央行数字货币在支付应用上的优势预测央行数字货币取代现有支付方式的过程，是推断未来支付体系新格局的有效方式，并对中国现代化支付体系建设以及数字货币未来的发展方向具有深远的现实意义和较高的应用价值。
二、 文献评述
学术界普遍认可CBDC在支付领域的价值(姚前，2019；戚聿东和褚席，2019；Bian等，2021)[5-7]，但并未将此作为一个重点进行研究，本部分主要从央行数字货币支付的技术实现、央行数字货币支付的相对优势以及央行数字货币支付的市场需求三个方面梳理以往的研究成果，进而层层递进地剖析央行数字货币改善现有支付体系的机理。
（一） 央行数字货币支付的技术实现
Meaning等(2019)[8]给出了央行数字货币的通用定义，即央行数字货币是数字化的具有支付功能或者存储价值的央行负债。央行数字货币没有固定的技术范式，根据设计目的和设计特征的不同选择不同的底层技术，区块链、电子加密等新型金融科学技术为央行数字货币支付功能的实现奠定了技术基础。区块链技术包括分布式分类账(DLT)、智能合约、共识机制等。其中分布式记账技术(DLT)是一种不依赖于中央单一的数据存储，而是依靠分布式的参与者共同维护的技术，它允许不同位置的计算机以网络同步的方式共同作业(Chapman等, 2017)[9]，DLT的技术特征帮助CBDC自动完成付款人与收款人之间的支付交易，缩减了很多中间环节，实现了类似实物现金的点对点交易模式[5]；区块链中的共识机制可帮助CBDC解决不同金融机构对用户重复KYC身份认证的问题(黄海涛和罗纯，2021)[10]；智能合约是将传统合约的条款编码到计算机程序中并自动执行，可根据特定的人口特征或其他特征自动分配经济救济款，从而实现更加精准高效的支付服务(Kiff等，2020)[11]。区块链记录了数字货币交易的全部数据，需要结合加密技术进行信息保护。
（二） 央行数字货币支付的相对优势
央行数字货币的优势在于能激发支付市场的竞争活力、降低支付成本、提高国内支付以及跨境支付效率等，因此具有替代和补充现有支付工具的潜能。
Duarte等(2022)[12]认为，即使科技快速发展，如果支付市场没有充分有效的竞争机制，则很难实现支付服务的低成本和高包容性。现有支付方式的支付服务决定权掌握在中央银行和少数金融机构手中，支付服务缺乏创新的动力和活力；CBDC通过双层模式设计允许大型科技公司等第三方机构参与提供支付服务，增加了现有支付体系的竞争力与活力，使得支付服务更为多元化(Bank of Japan, 2020)[13]。Chiu等(2019)[14]指出，零售型央行数字货币具有数字化、高效率、低成本、安全性以及灵活的设计等特点，兼具现金支付与存款支付的优势，可能会替代现有支付工具。
CBDC还可用于跨境支付。现有的跨境支付系统存在诸多缺陷，国际跨境支付市场一直以来因不同的技术标准、操作流程、支付规范和管理条例而呈现条块分割，导致跨境支付服务的效率相对低下(王应贵等，2021)[15]。柯达(2020)[16]也指出，现有跨境支付体系支付链条冗长，导致支付成本高、支付速度慢、金融风险大，具有较高的时间成本和经济成本。央行数字货币用于跨境支付有助于简化中介链、提高速度和降低成本，Auer等(2021)[17]提出构建多边CBDC以实现跨境支付的互操作性，进而提升跨境支付的效率，黄双双等(2021)[18]也认为央行数字货币能优化跨境支付，重塑支付体系。此外，环球同业银行金融电讯协会(SWIFT)和纽约清算所银行同业支付系统(CHIPS)是国际上应用最广泛的跨境支付系统，在很大程度上受美国法律制约和美联储监管，逐渐成为美国打压其竞争对手的金融工具(刘丹阳和陈文敬，2021)[19]。为打破美元在跨境支付体系中的霸权地位，张乐和王淑敏(2021)[20]认为，应借助央行数字货币并结合区块链技术，构建一个中立的、多元参与主体的跨境支付平台，以实现更加公平、合理及有效的跨境支付体系。
（三） 央行数字货币支付的市场需求
央行数字货币的市场需求首先来自于支付方式的变迁。英格兰银行(2020)[21]在一项调查研究中发现，2008—2018年间，英国现金支付占比从60%下降到29%；Erlandsson和Guibourg(2018)[22]的研究指出，瑞典和挪威等国家现金支付占比以更快的速度下降，并预计到2025年瑞典将有一半以上的零售商不再接受现金支付；De Nederlandsche Bank(2020)[23]的研究结果显示，包括中国在内的世界上多个国家的实物现金使用率大幅度下降，并指出零售型CBDC的设计特征与实物现金极为相近，可及时填补“现金支付”的空缺；Carstens(2021)[24]认为在当前现金使用率下滑以及商业银行支付系统无法充分覆盖支付市场的条件下，央行数字货币将成为补充现代支付服务不足的手段。
2019年新冠疫情爆发以来，“零接触”成为预防新冠传播的主要方式，商品市场对“零接触支付”的需求更加迫切，而CBDC的发行和流通则有助于解决这一问题(Cheng等，2021)[25]。此外，央行数字货币还能够扩大农村地区获取现金和银行服务的能力(宋敏和徐瑞峰，2022)[26]。Agur等(2021)[27]甚至认为类现金的央行数字货币可能完全取代现金。
以往的研究文献体现了学术界关于央行数字货币在支付领域应用中的共识，即央行数字货币具有提升支付效率、优化支付体系和开创支付新格局的潜能。但也存在不足之处，一是研究内容相对笼统，如关于CBDC如何通过发挥其相对优势来优化支付格局，较少有学者进行探讨；二是在研究方法上主要以文字说明为主，缺乏精准严密的数学模型推演和数据论证。有鉴于此，本文在现有文献关注的货币支付属性的基础上建立包含货币转换成本的货币效用模型，以此分析央行数字货币与现有支付工具的替代关系，推演央行数字货币开启支付体系新格局的过程；并根据模型推理的结果，对属于无息央行数字货币的数字人民币进行数值模拟，从而预测数字人民币发行后中国支付体系可能出现的新格局。本文的边际贡献主要体现在两个方面：一是模型创新，将刻画央行数字货币支付优势的货币支付属性和刻画旧货币转换为CBDC时的货币转换成本相融合，构建了新的货币效用模型；二是数据创新，本研究首先通过网络爬虫获取讨论数字货币的网络文本，再运用文本分析获取关键词频的统计值，最终创造出代表居民对支付属性偏好的数据，以此弥补了目前因CBDC尚未正式投入使用而造成的数据空缺。
三、 央行数字货币影响现有支付系统的模型分析
中国目前的支付方式包括以实物现金为支付主体的现金支付和以银行存款为主体的电子支付(银行卡支付、第三方支付等)，央行发行数字货币后支付领域的支付工具根据货币主体的形态可分为三种，分别是实物现金支付、银行存款支付和央行数字货币支付。根据Huynh等(2020)[28]的研究，央行负债、计息、数字化和匿名性是影响居民选择支付工具的主要因素，因此本文将这四种因素作为货币支付属性的研究对象。不同支付工具具有不同的支付属性，现金属于央行负债，具有绝对匿名性，但是不可计息，不具有数字化特征；银行存款不属于央行负债且不具有匿名性，但可计息；央行数字货币属于银行负债，可计息且具有数字化特性。假设每种支付属性带给消费者的效用不同，那么居民选择不同支付工具所获得的支付效用也不同。模型中分别用L、R、D、A作为央行负债、计息、数字化和匿名性四种支付属性的标识，用cash、deposit、cbdc分别表示实物现金、银行存款以及央行数字货币的货币余额，以αL、αR、αD、αA分别表示居民家庭对四种支付属性的效用偏好。假设市场中全部支付工具对应的货币总量为M，各支付工具不存在交叉货币，即所有支付工具所占货币量之和为M。将市场中具有央行负债、计息、数字化和匿名性四种属性的货币数量分别记作ML、MR、MD、MA，支付效用模型采用CES效用函数形式，则无央行数字货币时的基准模型，如公式(1)所示：
$$ U(M)=\left(\alpha_L M_L^{-\gamma}+\alpha_R M_R^{-\gamma}+\alpha_D M_D^{-\gamma}+\alpha_A M_A^{-\gamma}\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ (1) 由于现有支付工具中只有现金为央行负债，且具有匿名性，因此ML=MA=cash；银行存款为计息资产，则MR=deposit；以银行存款为基础的第三方支付、移动互联网支付等不依靠实物媒介，属于数字化支付方式，则MD=deposit；另外，市场中货币总量M=cash+deposit。在上述等式条件下，居民面临如下支付效用最大化问题：
$$ \begin{array}{*{20}{c}} & \max\limits _{M_L, M_R, M_D, M_A} U(M)=\left(\alpha_L M_L^{-\gamma}+\alpha_R M_R^{-\gamma}+\alpha_D M_D^{-\gamma}+\alpha_A M_A^{-\gamma}\right)^{-\frac{1}{\gamma}} \\ & \text { s. t. } \quad M_L=M_A=c a s h \\ & M_R=M_D={ deposit } \\ & { cash }+ { deposit }=M \\ & \end{array} $$ 定义cash0、deposit0分别为央行数字货币发行前整个市场支付中现金和存款的稳态数量。求解上述最优化问题，可得居民持有现金与存款的原始最优量，如公式(2)(3)所示：
$$ {cash}^0=\left[\left(\frac{\alpha_R+\alpha_D}{\alpha_L+\alpha_A}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} M $$ (2) $$ { deposit }^0=\left[\left(\frac{\alpha_L+\alpha_A}{\alpha_R+\alpha_D}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} M $$ (3) 由公式(2)(3)可知，央行在发行数字货币之前，货币市场中现金和银行存款的均衡数量与自身支付属性成正比，与对方支付属性成反比。如果居民在支付过程中更加偏好于数字化和计息特征，则会将更多的现金存入银行，银行存款的市场占比上升，现金市场占比下降。这与当前在数字化经济快速发展的背景下，现金使用率下降和互联网支付比例上升的事实相符。但是，以银行存款为基础的互联网支付在提高居民支付便捷性的同时，也在一定程度上削弱了央行货币政策的实施效力，特别是以支付宝为首的第三方支付平台拉长了央行货币政策的作用链，削弱了央行使用货币政策及时调控市场的时效性。因此，央行需要发行央行数字货币作为符合现代支付系统要求的有效货币工具。
央行数字货币是区别于存款和现金的一种新型货币。依据中国人民银行对央行数字货币的设计，央行发行数字货币时是将一定量的数字货币存入商业银行数字货币账户，再由商业银行系统进入私人数字货币钱包，居民使用数字货币需要用现金或商业银行存款进行兑换，这一过程属于旧货币向新货币的转换。居民家庭从一种旧货币向新货币转换时需要支付转换成本，本文借鉴谢平和石午光(2016)[29]构建的货币转换效用函数，将单位货币转换成本π加入支付效用函数，给定现金和存款的原始数量cash0和deposit0。下面将进一步讨论央行数字货币的出现对现金和存款的冲击。
（一） 无息的央行数字货币对现代支付系统的影响
假设央行发行的数字货币与其他货币类型以1∶1兑换的形式进入市场，那么央行数字货币进入市场后总货币量保持不变，同时央行数字货币与其他货币类型不存在交叉部分。无息央行数字货币属于央行负债，具有数字化特征；进入市场后，居民可以选择以现金兑换也可以选择以存款进行兑换，但是现金和存款的支付属性具有差异，因此兑换央行数字货币时家庭需要支付的隐性成本不同，进而央行数字货币发行后对两类支付方式的冲击也不同。
1.无息央行数字货币对现金支付的冲击
货币市场中现金总量为cash0，假设居民家庭用现金兑换央行数字货币的数量为cbdcc，增加的数字化货币量为MDc，则MDc=cbdcc；剩余现金数量记为cashc，则对应的匿名性货币量减少MDc=cbdcc；在总货币量保持不变的情况下，cashc+cbdcc=cash0。根据这些约束条件，建立现金兑换央行数字货币的支付效用函数，可得：
$$ U({cash}, c b d c)=\left(\alpha_L M_L^{-\gamma}+\left(\alpha_D-\pi\right)\left(M_D^c\right)^{-\gamma}+\alpha_A M_A^{-\gamma}\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ 求解该效用函数的最大化问题，可得最优现金留存量cashc*和最优现金转换量cbdcc*，如公式(4)(5)所示①：
① 因篇幅所限，求解过程略去，感兴趣的读者可向作者索取。下同。
$$ {cash}^{c^*}=\left[\left(\frac{\alpha_D-\pi}{\alpha_A}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} {cash}^0 $$ (4) $$ {cbdc} ^{c^*}=\left[\left(\frac{\alpha_A}{\alpha_D-\pi}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} {cash}^0 $$ (5) 公式(4)(5)展示了无息的央行数字货币对现金支付的替代水平。根据公式(5)可知，cbdcc*与现金的匿名性成反比，与数字化属性成正比，与货币转换成本成反比；现金留存量则相反。居民对数字货币的数字化属性偏好具有最低下限αA+π，原因是居民每进行1单位货币兑换，匿名性货币量减少1单位，数字化货币量增加1单位，同时需支付转换成本π。将UOld和UNew分别记作居民兑换货币前后的总支付效用，由公式(6)可求得货币兑换净效用ΔUc。居民只有在预见到货币兑换的净效用为正时才会兑换货币，即ΔUc≥0，进而求得居民会进行货币兑换的条件为公式(7)，αA+π为居民家庭对数字化偏好的最低下限。高于该下限时央行发行无息数字货币会冲击现金支付，低于该下限时居民家庭则不会将现金兑换成央行数字货币。居民对数字化属性和匿名性的偏好不受政策的影响，只受个人需求和整个市场经济大环境的影响，但是央行可通过增大或减小货币兑换的边际成本适当调节货币兑换比例。
$$ \Delta U^c=\left(U_{{New }}^{-\gamma}-U_{{Old }}^{-\gamma}\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ (6) 其中：
$$ \begin{gathered} U_{O l d}^{-\gamma}=\alpha_L M_L^{-\gamma}+\alpha_D M_D^{-\gamma}+\alpha_A M_A^{-\gamma} \\ U_{N e w}^{-\gamma}=\alpha_L M_L^{-\gamma}+\alpha_D M_D^{-\gamma}+\alpha_A M_A^{-\gamma}+\left(\alpha_D-\pi-\alpha_A\right)(1)^{-\gamma} \\ \Delta U^c \geqslant 0 \Rightarrow \alpha_D \geqslant \pi+\alpha_A \end{gathered} $$ (7) 2.无息央行数字货币对存款支付的冲击
央行数字货币和存款支付均具有数字化特征，特别是存款支付中的移动支付已经符合居民随时随地进行消费支付的需求。央行数字货币与存款的最大区别是其属于央行负债，居民家庭持有的数字货币可以直接向央行追偿。而银行存款属于商业银行负债，若存款账户所在银行面临倒闭风险，居民所持有的银行存款就有可能面临本息无归的损失。但是相比于无息的央行数字货币，存款具有计息的优点，属于生息资产，当经济处在平稳运行状态时，银行存款能给居民带来更多的收益。
当居民用存款兑换央行数字货币cbdcd时，央行负债货币量的增量为MLd=cbdcc；存款剩余数量为depositd，则计息货币量为MRd=depositd，数字化货币量为MRd=depositd+cbdcd；总货币量保持不变，即depositd+cbdcd=deposit0。建立存款兑换央行数字货币的支付效用函数，可得：
$$ U({ deposit }, c b d c)=\left(\left(\alpha_L-\pi\right)\left(M_L^d\right)^{-\gamma}+\alpha_R\left(M_R^d\right)^{-\gamma}+\alpha_D\left(M_D^d\right)^{-\gamma}\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ 求解该效用函数最大化问题，可得最优的存款留存量deposit*和存款转换量cbdcd*，如公式(8)(9)所示：
$$ { deposit }^*=\left[\left(\frac{\alpha_L-\pi}{\alpha_R}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} { deposit }^0 $$ (8) $$ c b d c^{d^*}=\left[\left(\frac{\alpha_R}{\alpha_L-\pi}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} { deposit }^0 $$ (9) 公式(8)(9)展示了影响存款转换央行数字货币的因素。与现金兑换无息数字货币一样，存款兑换央行数字货币也会受到兑换成本π的影响，不同的是决定存款兑换央行数字货币的属性因素是央行负债和计息。居民对央行负债的偏好与存款兑换央行数字货币的量成正比，与存款留存量成反比；居民对存款特有的计息属性的偏好与存款留存量成正比，与存款兑换量成反比。当居民对央行负债的偏好αL超过某一临界值时才会选择将存款兑换为央行数字货币，这一临界值由存款兑换成央行数字货币后居民所得支付效用的变化量来决定。原因是居民以存款兑换CBDC时，每单位货币兑换伴随着央行负债货币量增加1单位，计息货币量减少1单位，并支付单位货币转换成本π。根据(6)式的求解原理，可得单位存款货币兑换无息央行数字货币的净效用ΔUd：
$$ \Delta U^d=\left(\alpha_L-\pi-\alpha_R\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ (10) $$ \Delta U^d \geqslant 0 \Rightarrow \alpha_L \geqslant \pi+\alpha_R $$ (11) 只有当ΔUd≥0时，居民才会以存款兑换CBDC；进而求得存款兑换CBDC的条件，见公式(11)，其中π+αR为居民央行负债偏好的临界值。居民对央行负债的偏好高于临界值时，央行数字货币会冲击存款支付，反之则不会冲击存款市场，货币转换成本π的下降将促进居民进行货币兑换。由此可给出如下推论：
推论1：无息央行数字货币发行后，央行数字货币支付将挤占现金支付和存款支付的市场，原有支付体系受到冲击而形成新的支付格局。
推论2：货币转换成本和居民对支付属性偏好的转变决定了央行数字货币替代现有支付工具的能力。货币转换成本越低，央行数字货币替代现有支付工具的能力越强；居民从偏好匿名性向偏好数字化转变的程度越大，央行数字货币替代现金的能力越强；居民从偏好计息向偏好数字化转变的程度越大，央行数字货币替代存款的能力越强。
（二） 计息央行数字货币对现代支付系统的影响
学术界在研究央行数字货币时，通常将其区分为无息央行数字货币和计息央行数字货币，顾名思义，计息央行数字货币是指央行数字货币和银行存款一样为有息资产，央行会支付给持有数字货币的居民一定的利息，相当于居民在央行的直接存款。
1.计息央行数字货币对现金支付的冲击
相比于现金，计息央行数字货币具有数字化和计息两种特殊属性，居民对计息资产的偏好会增加以现金兑换央行数字货币的动机。为了与现金兑换无息数字货币的过程进行区分，我们将现金兑换计息央行数字货币涉及的变量以上标标识，设定居民以现金兑换的央行数字货币量为cbdccr，则数字化货币量和计息货币量随之增加cbdccr；记现金留存量为cashcr，则匿名性货币量MAcr=cashcr；央行负债货币量MLcr仍为现金留存量cashcr和现金转换量cbdccr，即等于原始现金存量cash*。居民以现金兑换央行数字货币的效用函数用公式(12)表示。
$$ U({cash}, c b d c)=\left(\alpha_L\left(M_L^{c r}\right)^{-\gamma}+\alpha_R\left(M_R^{c r}\right)^{-\gamma}+\left(\alpha_D-\pi\right)\left(M_D^{c r}\right)^{-\gamma}\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ (12) 求解该效用最优化问题，可得最优现金转换量cbdccr*和最优现金留存量cashcr*：
$$ {cash}^{cr^*}=\left[\left(\frac{\alpha_D+\alpha_R-\pi}{\alpha_A}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} {cash}^0 $$ (13) $$ c b d c^{c r^*}=\left[\left(\frac{\alpha_A}{\alpha_D+\alpha_R-\pi}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} {cash}^0 $$ (14) 现金转换为计息央行数字货币的最优量，与居民对计息属性和数字化属性的偏好成正比，与居民对匿名性的偏好及转换成本成反比，现金最优留存量与之相反。比较公式(14)和公式(5)可得：$\left(\frac{\alpha_A}{\alpha_D+\alpha_R-\pi}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}} \leqslant\left(\frac{\alpha_A}{\alpha_D-\pi}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}$，进而得到cbdccr*≥cbdcc*。居民家庭将现金兑换为计息央行数字货币时，央行数字货币在带给居民数字化效用的同时增加了居民偏好计息资产的效用，说明计息的央行数字货币对现金具有更强的冲击力。单位现金兑换为央行数字货币后，居民损失了现金匿名性的支付效用和货币转换成本，获得了央行数字货币的计息属性和数字化对应的支付效用，货币兑换的效用增量如公式(15)所示。αD+αR≥αA+π成立则效用增量为正，说明居民对计息与数字化偏好的强度之和具有临界值，高于该临界值时，计息央行数字货币会冲击现金市场，低于该临界值时央行数字货币不会影响现金支付。
$$ \Delta U^{c r}=\left(\alpha_D+\alpha_R-\pi-\alpha_A\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ (15) $$ \Delta U^{c r} \geqslant 0 \Rightarrow \alpha_D+\alpha_R \geqslant \pi+\alpha_A $$ (16) 2.计息央行数字货币对存款的冲击
存款转换为计息央行数字货币的过程中涉及的变量以dr标识，相比于无息的央行数字货币，计息央行数字货币多了计息属性。但是央行数字货币的利率由央行设定，而银行存款的利率由商业银行设定，两者在计息的高低上存在差异，需要将居民对两者计息属性的偏好进行区分。模型中，将居民对存款计息属性的偏好以及对计息数字货币计息属性的偏好，分别记为αRD和αRC，之后设定居民以存款量cbdcdr兑换计息央行数字货币，存款留存量记为depositdr，由计息央行数字货币增加而增加的数字化货币量和计息货币量分别为MDdr和MRdr，则MDdr=MRdr=cbdccr。存款留存量depositdr与匿名性货币量MAdr相等，存款的留存量和转换量之和仍然等于原始的存款数量，即depositdr+cbdccr=deposit*。
居民使用存款兑换计息央行数字货币时所得效用总量如公式(17)所示：
$$ U({cash}, c b d c)=\left(\left(\alpha_L-\pi\right)\left(M_L^{d r}\right)^{-\gamma}+\alpha_{R C}\left(M_R^{d r}\right)^{-\gamma}+\alpha_D\left(M_D^{d r}\right)^{-\gamma}+\alpha_{R D}\left(M_{R D}^{d r}\right)^{-\gamma}\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ (17) 建立效用函数(17)的拉格朗日函数，通过求解最优解得出存款最优转换量(cbdccr*)和存款最优留存量(depositdr*)，如公式(18)和(19)所示：
$$ { deposit }^{{dr* }}=\left[\left(\frac{\alpha_L+\alpha_{R C}-\pi}{\alpha_{R D}}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} { deposit }^0 $$ (18) $$ c b d c^{d r^*}=\left[\left(\frac{\alpha_{R D}}{\alpha_L+\alpha_{R C}-\pi}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1} { deposit }^0 $$ (19) 公式(18)(19)展示了存款兑换计息央行数字货币的最优量与居民对央行负债的偏好成正比，与央行支付的数字货币利息成正比，与银行支付给存款用户的利率和货币兑换成本成反比。同样，建立单位存款量转换为计息央行数字货币时居民所得支付效用的净值如公式(20)(21)所示:
$$ \Delta U^{d r}=\left(\alpha_L+\alpha_{R C}-\pi-\alpha_{R D}\right)^{-\frac{1}{\gamma}} $$ (20) $$ \Delta U^{d r} \geqslant 0 \Rightarrow \alpha_L+\alpha_{R C} \geqslant \pi+\alpha_{R D} $$ (21) 根据ΔUdr≥0，可得：αL+αRC≥π+αRD，此时央行数字货币激励居民进行货币兑换所需的央行负债偏好最低临界值为：π+αRD-αRC。相比于无息央行数字货币，央行对计息央行数字货币最优兑换量具有更强的控制力，因此，中央银行不仅可以通过提高(或降低)货币兑换的边际成本π，还可以通过调整央行数字货币利率，间接影响居民家庭对央行数字货币利率属性的偏好αRC来影响激励条件。当央行需要提高计息数字货币的市场占有率时，可通过降低货币转换的边际成本以及提升央行数字货币利率两条途径来实现。
通过上述分析可知，计息的央行数字货币替代现代支付系统的能力更强。对于居民而言，无论居民将现金转换为央行数字货币还是将存款转换为央行数字货币，无息央行数字货币面临的货币兑换激励约束比计息央行数字货币面临的激励约束更紧；对于央行而言，其对计息央行数字货币的市场占有率具有更强的控制能力。由此可以得出如下推论：
推论3：央行数字货币以计息方式发行时同样会挤占现金支付和存款支付的市场，且绝对冲击力高于无息央行数字货币。
推论4：货币转换成本、居民的支付属性偏好和央行数字货币利率是影响计息央行数字货币替代现有支付工具的主要因素。货币转换成本的提高和央行数字货币利率的上升均会增强计息央行数字货币的替代力；居民提升对匿名性的偏好和存款利率的提高均会削弱央行数字货币的替代力。
四、 基于中国国情的数值模拟分析
本部分基于中国国情模拟分析数字人民币发行对现金支付和存款支付造成的冲击，具体包括无央行数字货币时市场中现金支付和存款支付的分配情况，以及央行发行数字货币之后现金和存款向央行数字货币转换的情况。由于数字人民币属于不计息的央行数字货币，因此模拟分析建立在无息央行数字货币结论的基础之上。
（一） 模拟思路
根据央行数字货币发行前的效用模型最优解(公式(2)(3))，以及央行数字货币发行后效用最大化的解(公式(5)(9))，可知居民持有某种货币的数量在总货币量中的占比由货币属性系数决定。令$\left[\left(\frac{\alpha_D+\alpha_R}{\alpha_L+\alpha_A}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1}=b_c^0 、\left[\left(\frac{\alpha_L+\alpha_A}{\alpha_R+\alpha_D}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1}=b_d^0、\left[\left(\frac{\alpha_A}{\alpha_D-\pi}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1}=b_{c c}^* 、\left[\left(\frac{\alpha_R}{\alpha_L-\pi}\right)^{\frac{1}{1+\gamma}}+1\right]^{-1}=b_{d c}^*$，则公式(2)(3)(5)(9)可以简化为公式(22)至(25)：
$$ {cash}^0=b_c^0 M $$ (22) $$ { deposit }{ }^0=b_d^0 M $$ (23) $$ cbdc^{c^*}=b_{c c}^* { cash }^0 $$ (24) $$ { cbdc }{ }^{d^*}=b_{d c}^* { deposit }^0 $$ (25) 要将模拟现金转换为央行数字货币的量cbdcc*和存款转换为央行数字货币的量cbdcd*，需要先确定系数bcc*和bdc*。根据公式(5)(9)，可知系数bc0、bd0、bcc*和bdc*由货币的匿名性偏好αA、央行负债偏好αL、数字化偏好αD、计息偏好αR以及货币转换成本π决定。在给定货币转换成本π的情况下，可通过估计bc0和bd0来间接估计bcc*和bdc*，因此，我们的思路是先估计参数bc0和bd0，给定变量指标cash0、deposit0和M，通过经典的OLS模型估计方程(22)(23)，进而预测现金和存款向央行数字货币转换的水平，并探讨货币成本转换对货币转换率的影响。
（二） 变量与数据
1.核心变量
居民持有的现金初始量(cash0)和存款初始量(deposit0)。表示货币量最常用的指标是M0、M1和M2，M0主要衡量流通中的纸币和硬币，M1是在M0的基础上增加企业活期存款、农村个人存款、机关团体存款以及个人持有的信用卡存款，M2则是在M1的基础上增加城镇居民储蓄存款、企业定期存款等定期存款。本文借鉴Khiaonarong和Humphrey(2019)[30]的做法，选择流通中的纸币与硬币同名义GDP的比率表示现金在居民消费中的使用，流通中的纸币与硬币以M0来衡量，存款在居民消费中的使用则以(M2-M0)/GDP来衡量。
居民持有的货币总量(M)。衡量居民消费使用的货币总量代表居民拥有的财富，体现居民日常消费水平，且不能与居民消费中现金支付量和存款支付量存在多重共线关系，因此本文以居民总收入与名义GDP的比值衡量居民日常消费使用的货币总量，同时选择社会零售消费品总额与名义GDP的比值作为进行稳健性检验时衡量货币总量的替代指标。
2.控制变量
零售商品物价指数(pIndex)和政府支出(govpay)。为排除外部宏观因素对居民选择现金支付与存款支付的影响，选取影响居民消费的价格因素和政府转移支付作为控制变量，其中价格变量pIndex用商品零售物价指数减去基数100进行衡量，政府转移支付变量(govpay)以政府支出与名义GDP的比值进行衡量。
3.其他变量
货币转换成本(pai)。货币转换成本由两部分组成，一部分是客观货币转换成本，受技术水平、基础设施等因素的影响；另一部分是主观货币转换成本，受中央银行货币政策调控影响。主观成本由央行控制，其对货币转换程度的影响根据市场需要不断调整，本文主要分析客观成本对央行数字货币重塑现有支付工具的影响。基于数字化支付主要依托互联网的发展，而央行数字货币支付与现金支付的最大区别就是线上和线下，则互联网的普及率很可能是影响现金支付转换为央行数字货币支付的隐性成本，因此，采用户均互联网上网人数的负值衡量现金转换的客观成本(pai_cc)。无息的央行数字货币支付与存款支付的最大区别是不计息，居民将存款支付转换为央行数字货币的最直接成本就是存款所得利息。结合我国存款基础的支付方式中支付宝支付市场占比较高，具有很强的代表性的特点，本文以天弘基金余额宝7日年化收益率的月度平均数据衡量存款转换为央行数字货币的转换成本(pai_dc)。
央行负债偏好(xita)和数字化偏好(1-xita)。央行数字货币兼具现金的央行负债属性和存款的数字化支付属性，本文利用私人数字货币与央行数字货币显著负债方差来衡量居民对央行负债属性的偏好xita，衡量技术是网络爬虫和词频统计。首先，通过网络爬虫的方法爬取百度新闻中关于数字货币的全部新闻文本，共得文本718篇，剔除重复文本，获得有效文本499篇。其次，将所得文本按照发布日期进行归类，将同一月份发布的新闻稿归为一类，再利用词频分析法统计每月新闻稿件中出现数字货币的次数Wdc和央行数字货币的次数WCBDC。其中，央行数字货币词频数为词汇央行数字货币、数字人民币、CBDC和DC/EP的词频数之和；数字货币词频数为词汇数字货币、数字人民币、CBDC和DC/EP的词频数之和，经过词频统计获得央行数字货币出现次数与数字货币出现次数的月度数据序列。最后，通过计算θ=WCBDC/WDC，获得xita的月度数据序列。
4.数据来源
本文OLS回归所用核心变量和控制变量的数据为2010—2021年的季度数据，其他变量为2017年9月至2021年9月的月度数据。变量衡量指标以及数据来源参见表 1。
表 1 变量与数据来源变量 衡量指标 数据来源 M 居民人均收入×年末总人口/名义GDP 国家统计局官季度数据 社会消费品零售总额/名义GDP cash0 M0/名义GDP 人民银行官网统计数据 deposit0 (M2-M0)/名义GDP 人民银行官网统计数据 pai_cc 户均互联网上网人数负值 国家统计局月度数据 pai_dc 天弘基金余额宝7日年化收益率的月度均值 天天基金网 xita 央行数字货币词频数/数字货币词频数 百度新闻 （三） 模拟结果分析
将控制变量加入公式(22)(23)，分别得出现金支付的回归公式(26)和存款支付的回归公式(27)，回归结果如表 2所示：
$$ {cash}^0=\alpha_0+\alpha_1 M+\alpha_2 { pIndex }+\alpha_3 { govpay }+\varepsilon_c $$ (26) $$ { deposit }^0=\beta_0+\beta_1 M+\beta_2 { pIndex }+\beta_3 { govpay }+\varepsilon_d $$ (27) 表 2 OLS回归结果变量 cash0 deposit0 回归结果 M(income) 1.667***(6.44) 24.825***(6.42) pIndex 0.031**(2.42) -0.544***(-2.18) govpay -0.178*(-0.36) 21.186***(2.84) 稳健性检验 M(consumer) 1.909***(3.88) 34.913***(5.24) pIndex 0.031*(1.94) -0.474**(-2.18) govpay -1.895***(-2.91) -8.032(-0.91) 注：括号内为t值，*、**、***分别表示在10%、5%、1%水平下显著。下表同。 表 2为OLS回归结果，cash0对应的列为公式(26)的回归结果，deposit0对应的列为公式(27)的回归结果。前三行是去除经济趋势的居民收入水平衡量货币总量的回归结果，后三行是去除经济趋势的社会商品零售总额衡量货币总量的稳健性检验结果。从表 2可以看出，总货币量的回归系数均显著为正，现金支付与货币总量的相关系数明显小于存款支付与货币总量的相关系数，表明居民所持存款货币量远高于现金，稳健性检验的结果也和原始回归结果一致，表明该回归结果具有一定的稳健性。因此，可根据相关系数赋值参数bc0和bd0，即bc0≡1.667和bd0≡24.825。笔者认为，居民消费者对不同货币数量的偏好受货币在支付中具有的各种属性的影响，而不受货币作为商品的影响，因此，假设γ→0，可得：bc0=αL+αA≡0.572和bd0=αR+αD≡25.32。
为了估计$b_{c c}^*=\frac{\alpha_D-\pi}{\alpha_D+\alpha_A-\pi}$和$b_{d c}^*=\frac{\alpha_L-\pi}{\alpha_L+\alpha_R-\pi}$，还需从1.667中分离出居民家庭对央行负债的偏好αL和对匿名性的偏好αA，以及从24.825中分离出居民家庭对货币计息的偏好αR和对数字化支付的偏好αD。央行数字货币兼具现金的央行负债属性和存款的计息属性，因此分离这些属性偏好可从央行数字货币入手。私人数字货币的盛行推动着央行数字货币的问世，私人数字货币与央行数字货币均具有数字化属性，不同的是央行数字货币为政府信用背书的数字货币，同时具有央行负债属性。那么，可用居民对央行数字货币偏好与对数字货币偏好的比值θ，测度居民对支付工具央行负债属性的偏好趋势，1-θ可测度居民对支付工具数字化属性的偏好趋势①。
① 在变量测度中已对衡量θ的时间序列xita进行了说明，此处不再重复。
已知本模型中央行数字货币的支付属性兼容现金支付的央行负债属性和存款支付的数字化属性，因此，央行数字货币发行后，居民用现金兑换的央行数字货币数量与用存款兑换的央行数字货币数量的比值$\frac{c b d c^{c *}}{c b d c^{d *}}=\frac{\theta}{1-\theta}$，结合公式(22)至(25)，公式(28)成立，即：
$$ \frac{b_{c c}^*}{b_{d c}^*}=\frac{\theta b_d^0}{(1-\theta) b_c^0} $$ (28) 取满足公式(28)的一组值bcc*=θbd0和bdc*=(1-θ)bc0，时间序列bdc*和bcc*分别代表央行数字货币对现金支付和存款支付的冲击情况。模拟结果如图 1所示。
图 1中上下两个板块分别模拟了央行数字货币冲击现金支付和存款支付的过程，上方板块的纵轴表示由现金转换的央行数字货币规模，下方板块的纵轴表示由存款转换的央行数字货币规模。图中趋势线一直处在零轴以上表明央行数字货币将冲击现有支付体系，挤占现有支付工具的市场份额，这一结果与推论1一致。在替代趋势方面，央行数字货币替代现金支付的量呈上升趋势，而替代存款支付的量呈下降趋势；在替代水平方面，央行替代存款支付的绝对量高于现金支付，表明央行发行的数字货币对现金的替代性更强。但是，当前的支付市场中现金支付的市场规模逐年缩减，体量上存款支付的市场规模远高于现金，因此央行数字货币支付替代存款支付的绝对量更高。
下面通过脉冲响应的方式分析货币转换成本对货币转换水平的影响。脉冲响应所用时间序列Bcc、Bdc、pai_cc和pai_dc通过了ADF平稳性检验和格兰杰因果关系检验，ADF检验结果显示时间序列的一阶项dBcc、dBdc、dpai_cc和dpai_dc属于平稳序列，格兰杰因果关系检验的结果显示dpai_cc和dpai_dc分别为dBcc和dBdc的格兰杰原因，也就是说, 货币转换成本的变动速率会影响央行数字货币冲击现有支付工具的程度。在以上所有检验的基础上，作现金转换为央行数字货币的速率和存款转换为央行数字货币的速率对于货币转换成本的脉冲响应，结果如图 2和图 3所示：
图 2是现金转换为央行数字货币的转换率对于转换成本提高的响应结果。可发现在95%的置信区间内，现金转换为央行数字货币的成本提高1个百分点会导致现金转换率在前两期有轻微的上升，在3期之后持续下降，直至第7期达到稳态。说明现金转换成本提高的长期效果是降低现金转换率，这与推论2一致。根据现金转换成本以平均每个家庭互联网上网人数的负值来表示，则脉冲响应的结果表明互联网普及率能长期推动现金向央行数字货币的转换，提高货币转换率。未来互联网普及率越高，居民将现金支付转换为央行数字货币支付的隐形成本越低，从而更愿意将现金转换为央行数字货币。
图 3为存款转换为央行数字货币的转换率对于转换成本降低的响应结果。从中可看出存款转换成本对存款转换率具有1个负向冲击作用，准转换成本提高1个百分比会使存款转换率在1期下降，经过2期短暂的反弹后会永久性地下降。说明存款利率的下降会促进存款向数字货币的转换，这一研究结论符合货币转换率与转换成本成反比的推论2。
五、 结论与政策建议
本文汇总了支付工具的四种典型支付属性，在此基础上构建支付属性效用模型，以效用函数最大化为目标研究央行发行数字货币对现代支付系统产生的影响。为便于研究，将现有支付方式从是否依据实物媒介划分为实物现金支付和以银行存款为基础的存款支付两大类。结论如下：(1)央行数字货币对现有支付系统的冲击力与自身支付属性成正比，与现有支付工具的支付属性成反比，与货币转换的边际成本成反比；(2)央行数字货币对现金支付的冲击力强于对存款支付的冲击力；(3)计息的央行数字货币对现代支付体系具有更强的冲击力。基于这一研究结论，相关的政策建议主要有：
第一，居民使用央行数字货币的激励约束受货币转换的边际成本影响，货币转换成本的提高会引起激励约束收紧，居民进行货币转换的积极性减弱。在实践应用中，货币兑换具有隐形转换摩擦，央行在发行数字货币时可以通过化解货币兑换的隐形摩擦力提高居民使用央行数字货币的积极性。在数字货币发行之初，央行为了稳定市场，计划通过为货币转换摩擦力加码的方式抬高货币转换门槛，从而放缓数字货币冲击现代支付系统的速度。比如我国仅在个别城市开放数字人民币账户进行试点，使数字人民币在不过度冲击当前金融环境的情况下缓慢融入市场。
第二，央行数字货币的突出属性更加适合填补实物现金的空缺，经济的发展要求支付工具的属性顺应时代变迁，实现技术上的提升与创新。虽然技术的发展催生了第三方支付、移动支付等新型的支付方式以满足居民对新时代支付工具的需求，但是相比于实物现金，这些支付工具与中央银行的关联性较弱，央行货币政策实施效果作用在其身上的过程较为漫长，且现有的互联网支付方式种类繁多，支付规则层出不穷，进一步影响了央行货币政策实施的效果。央行数字货币在吸纳这些新时代支付工具优点的基础上，保留了实物现金与央行的紧密联系，将现有支付系统进一步统一化、规范化，打造更加完善的支付体系。但应注意的是，央行数字货币的出现与各类存款支付方式并不是完全对立的关系，而是与各种支付方式互相融合，央行作为市场规则的制定者提供规则统一的支付环境，使其去劣存优。
第三，新旧货币转换需要一个漫长的过程，不能急功近利。根据本文的研究结论，计息央行数字货币对现代支付系统具有更强的冲击力，因此央行应先发行无息的数字货币，从而使央行数字货币的推广能够以更加稳健的方式进行，避免造成支付体系的剧烈震荡。当央行数字货币成功融入市场之后，可依据市场变化调整央行数字货币的计息设计规则，使其能灵活变化，满足支付市场发展对支付工具的需求。
本文的研究表明央行数字货币成为未来主流的支付工具是大势所趋。以小见大，央行对于数字货币的设计应允许其支付属性随时代发展而灵活变换；且央行发行数字货币应从对市场冲击力最小的无息央行数字货币开始，并随着技术的发展有针对性地增加新的功能。中国央行对央行数字货币的研发走在世界前列，试发行的DC/EP正是符合这一理念的支付工具。
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表 1 变量与数据来源
变量 衡量指标 数据来源 M 居民人均收入×年末总人口/名义GDP 国家统计局官季度数据 社会消费品零售总额/名义GDP cash0 M0/名义GDP 人民银行官网统计数据 deposit0 (M2-M0)/名义GDP 人民银行官网统计数据 pai_cc 户均互联网上网人数负值 国家统计局月度数据 pai_dc 天弘基金余额宝7日年化收益率的月度均值 天天基金网 xita 央行数字货币词频数/数字货币词频数 百度新闻 
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表 2 OLS回归结果
变量 cash0 deposit0 回归结果 M(income) 1.667***(6.44) 24.825***(6.42) pIndex 0.031**(2.42) -0.544***(-2.18) govpay -0.178*(-0.36) 21.186***(2.84) 稳健性检验 M(consumer) 1.909***(3.88) 34.913***(5.24) pIndex 0.031*(1.94) -0.474**(-2.18) govpay -1.895***(-2.91) -8.032(-0.91) 注：括号内为t值，*、**、***分别表示在10%、5%、1%水平下显著。下表同。
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