On the Impact of the Founding Shareholders' Control Right on the Shadow Banking of Non-financial Enterprises
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摘要: 兼具股东及企业家双重角色的创始股东，在参与公司治理中可能会表现出不同的股东治理行为。选取沪深A股2007—2019年非金融类上市公司样本，基于角色理论实证分析了创始股东不同控制权类型对非金融企业影子银行化的影响效应。研究发现：创始股东在企业中的控制权与非金融企业影子银行化规模负相关，且相比体现股东角色的名义控制权，具备企业家角色的实际控制权更能抑制企业影子银行化；创始股东较高的实际控制权会通过降低企业的风险容忍度来抑制企业开展影子银行业务的规模。进一步研究发现，在市场化程度相对较高的地区、东部地区以及大规模企业中，创始股东对非金融企业影子银行化的抑制作用更加有效。因此，建议关注并保障创始股东对企业过度金融化的独特治理作用，正视企业风险承担能力，健全企业风险管理制度，并对不同规模、不同区位企业的金融投资行为进行差异化监管。Abstract: Founding shareholders with dual roles of shareholders and entrepreneurs may exhibit different shareholder governance behaviours in their participation in corporate governance. Samples of non-financial listed companies in Shanghai and Shenzhen A-shares from 2007-2019 are selected to empirically analyse the effect of different types of control of founding shareholders on the shadow banking of non-financial enterprises based on role theory. It is found that the control power of founding shareholders in the enterprise is negatively related to the scale of shadow banking of non-financial enterprises, and the actual control power with entrepreneurial role is more inhibitory to the shadow banking of enterprises than the nominal control power reflecting the role of shareholders; the higher actual control power of the founding shareholders will inhibit the scale of shadow banking of enterprises by reducing the risk tolerance of enterprises. Further research shows that the inhibiting effect of founding shareholders on the shadow banking of non-financial enterprises is more effective in regions with relatively high marketisation, in the East of China and among large-scale enterprises. It is therefore recommended to focus on and guarantee the unique governance of founding shareholders on excessive corporate financialisation, to address the risk-taking capacity of enterprises, to improve corporate risk management systems, and to differentiate regulation of financial investment behaviour of enterprises of different sizes and in different regions.
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Key words:
- founding shareholder /
- control power /
- non-financial enterprise /
- shadow banking /
- risk tolerance
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表 1 变量定义及度量
变量类型 变量名称 变量符号 变量度量 被解释变量 非金融企业影子银行化 SB (其他应收款+委托理财+其他非流动资产+一年内到期的非流动资产+其他流动资产)/总资产 解释变量 创始股东名义控制权 FC 创始股东所有权权力 创始股东实际控制权 RC 采用主成分分析法对创始股东结构权力、专家权力、威望权力合成的指数 中介变量 风险容忍度 Risk 净营运资本/总负债 测算变量 创始股东所有权权力 OP 创始股东的持股比例 创始股东结构权力 SP 若创始股东既不担任CEO，也不担任董事长，则取0；若创始股东同时担任CEO和董事长，或者只担任其中一个，则取1 创始股东专家权力 EP 若创始股东具有研发职业背景或学术背景，则取1，否则取0；若创始股东学历在硕士及硕士以上，则取1，否则取0；两项指标加总得创始股东的专家权力 创始股东威望权力 PP 若创始股东兼任其他公司董事的公司数量大于行业中位数，则取1，否则取0；若创始股东为公司实际控制人，则取1，否则取0 控制变量 市龄 Age 当前年度-上市年份 股权结构 Controlshare 实际控制人的所有权比例 成长性 Growth 主营业务收入增长率 企业规模 Size 总资产的自然对数 现金水平 Cashflow 经营活动产生的现金流净额/资产总额 盈利能力 ROE 净利润/股东权益 资产负债率 Lev 总负债/总资产 宏观经济发展水平 GDP 企业所在省份人均GDP的自然对数 地区经济增长率 Gdpct 企业所在省份经济增长率 地区固定资产投资增长率 Invcsct 企业所在省份固定资产投资增长率 
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表 2 描述性统计结果
Panel A描述性统计结果 变量 样本量 均值 中位数 最小值 最大值 25分位数 75分位数 标准差 SB 10 559 0.138 0.037 0 1.512 0.012 0.114 0.263 FC 10 559 14.940 10.110 0 59.170 0 26.070 16.180 RC 10 559 2.876 3.176 0 3.812 2.591 3.226 1.009 Risk 10 559 2.282 0.960 -0.315 19.890 0.358 2.557 3.520 Controlshare 10 559 36.840 34.970 5.205 75 24.480 48.360 16 Age 10 559 4.646 4 -1 15 2 7 3.488 Size 10 559 21.610 21.530 19.630 24.410 20.900 22.230 0.975 Growth 10 559 0.154 0.126 -0.948 2.783 -0.041 0.304 0.504 ROE 10 559 0.061 0.070 -0.708 0.326 0.035 0.110 0.126 Lev 10 559 0.347 0.332 0.036 0.819 0.195 0.481 0.186 Cashflow 10 559 0.041 0.041 -0.175 0.237 0.004 0.081 0.070 GDP 10 559 10.540 10.580 8.577 11.590 10.110 11.040 0.629 Gdpct 10 559 0.106 0.099 -0.025 0.233 0.077 0.117 0.046 Invcsct 10 559 0.009 0.105 -1 0.510 0.001 0.160 0.352 Panel B非金融企业影子银行化(SB)的分样本描述性统计结果 统计量 高名义控制权组 低名义控制权组 高实际控制权组 低实际控制权组 N=6 464 N=4 095 N=5 224 N=5 335 均值 0.136 0.141 0.129 0.147 均值差异 0.005 0.018***
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表 3 主要变量的相关性分析
变量 SB FC RC Risk SB 1 FC -0.045*** 1 RC -0.069*** 0.119*** 1 Risk 0.230*** 0.106*** -0.0150 1 注：***表示1%的显著性水平。
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表 4 基准回归结果
变量 (1) (2) (3) SB Risk SB FC -0.001**(0.000) -0.008(0.006) -0.001**(0.000) RC -0.030***(0.005) -0.343***(0.054) -0.026***(0.005) Risk 0.013***(0.001) _cons -0.016(0.249) -1.279(3.509) 0.000(0.247) Controls 控制 控制 控制 Year fixed 控制 控制 控制 Industry fixed 控制 控制 控制 Firm fixed 控制 控制 控制 N 10 548 10 548 10 548 r2 0.477 0.502 0.491 Sobel Z -8.053*** 中介效应占比 23.066% 注：*、**、***分别表示10%、5%、1%的显著性水平；括号内数值为标准误。下表同。
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表 5 稳健性检验：加入滞后变量
变量 (1) (2) (3) SB Risk SB L.FC -0.001***(0.001) 0.001(0.006) -0.001***(0.001) L.RC -0.016***(0.005) -0.264***(0.060) -0.012**(0.005) Risk 0.016***(0.002) _cons 0.123(0.277) 1.913(3.740) 0.092(0.273) Controls 控制 控制 控制 Year fixed 控制 控制 控制 Industry fixed 控制 控制 控制 Firm fixed 控制 控制 控制 N 9 401 9 401 9 401 r2 0.505 0.494 0.524
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表 6 稳健性检验：替换因变量
变量 (1) (2) (3) SBln Risk SBln FC -0.007***(0.003) -0.008(0.006) -0.007***(0.003) RC -0.066***(0.022) -0.343***(0.054) -0.055**(0.022) Risk 0.032***(0.007) _cons -6.612***(1.390) -1.279(3.509) -6.571***(1.388) Controls 控制 控制 控制 Year fixed 控制 控制 控制 Industry fixed 控制 控制 控制 Firm fixed 控制 控制 控制 N 10 548 10 548 10 548 r2 0.727 0.502 0.728
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表 7 稳健性检验：Heckman两阶段及2SLS两阶段方法
变量 (1) (2) Heckman IV-2SLS SB SB FC -0.002**(0.001) -0.005***(0.001) RC -0.028***(0.008) -0.023***(0.006) IMR -0.040(0.220) _cons -0.874**(0.391) 0.198(0.244) Controls 控制 控制 Year fixed 控制 控制 Industry fixed 控制 控制 Firm fixed 控制 控制 N 3 361 10 548 r2 0.455 0.473
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表 8 基于市场化程度和地理区位的异质性检验结果
变量 高市场化地区 低市场化地区 东部地区 中西部地区 SB SB SB SB FC -0.003***(0.001) -0.000(0.001) -0.002***(0.001) -0.001(0.001) RC -0.029***(0.008) -0.034***(0.007) -0.040***(0.006) -0.009(0.009) _cons -0.398(0.776) 0.086(0.325) 0.013(0.302) -0.309(0.628) Controls 控制 控制 控制 控制 Year fixed 控制 控制 控制 控制 Industry fixed 控制 控制 控制 控制 Firm fixed 控制 控制 控制 控制 N 4 820 5 728 7 505 3 043 r2 0.514 0.556 0.533 0.572
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表 9 基于企业规模的异质性检验结果
变量 大规模 小规模 SB SB FC -0.002*(0.001) -0.001(0.001) RC -0.018***(0.007) -0.039***(0.008) _cons 0.368(0.404) -0.535(0.525) Controls 控制 控制 Year fixed 控制 控制 Industry fixed 控制 控制 Firm fixed 控制 控制 N 5 274 5 274 r2 0.521 0.538
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